清华学霸再闯IPO。

作者 |笔锋

来源 |投资家（ID：touzijias）

清华学霸再闯IPO。

从美团王兴、快手宿华，到韦尔股份虞仁荣，清华系创业者向来是IPO常客。如今，港股IPO市场再迎重磅玩家。近日，由清华校友王江掌舵，拥有“航班管家”“高铁管家”两大国民级应用的出行平台——活力集团控股有限公司（活力集团）更新招股书，拟于香港主板上市，招商证券（香港）与民银资本担任联席保荐人。

若成功上市，这将是创始人王江创业生涯的首个IPO，也是继其早年押注美团、UC浏览器等明星项目后，又一次站到资本市场的聚光灯下。

创始人王江的清华背景与连续创业经历是此次IPO的重要看点。这位52岁的清华工程物理系毕业生，早年创办岩浆数码并出售获利，后以天使投资人身份参与美团、UC浏览器等项目的早期投资。2009年，他联合清华校友李黎军推出“航班管家”，开启二次创业，历经16年打磨，终将活力集团推向港股门前。

一

王江的标签足够耀眼。

他可能是中国创投圈最“凡尔赛”的存在，自称“不专业”，却在早期投中美团、UC浏览器、大麦科技、e代驾等项目，赚得千倍回报。他三次创业，卖掉公司、自掏腰包救公司，最终带着航班管家站上IPO舞台。

这位清华物理系出身的连续创业者，早年创办手游公司赚到第一桶金，410万美元卖给华友世纪后，转身成了天使投资人。

2007年，他第一次出手就命中UC浏览器，7年后阿里以43.5亿美元收购该项目的回报，让他一战成名。紧接着，他又在2010年掏出真金白银，押注校友王兴，参与了美团的种子轮。美团与大众点评合并后，王江的早期投资获得了上千倍的回报，这让他在创投圈声名鹊起。

天使投资的成功，并未让王江止步。2009年，他联合清华校友李黎军推出中国首个航班动态APP“航班管家”，开启第二次创业，早期凭借苹果应用商店的推荐迅速积累百万用户，却在2014年遭遇智能手机普及后的激烈竞争，一度陷入资金危机。

彼时，王江与合伙人自掏腰包数千万元输血公司，甚至拉来王兴以个人名义注资55.38万元，硬生生将活力集团从悬崖边拉回。这段经历暴露了他“赌徒”的另一面：敢押注、敢担风险，却也因过于依赖直觉而付出代价。以至于他第三次创业的连锁咖啡品牌“连咖啡”，曾扩张至156家门店，最终因模式困境全部关闭，而同期成立的瑞幸咖啡，却凭借资本狂飙成为行业巨头，这种“起了大早赶了晚集”的挫败感，成为他口中自嘲的常态。

但他从“天使捕手”切换为创业者时，故事却充满矛盾。活力集团坐拥先发优势，却始终活在携程、同程的阴影下，手握20亿估值，却难掩市场份额仅1.4%的尴尬。

为摆脱顶级投资人下场创业难逃“资源诅咒”，王江用投资思维做企业，早期拉王兴站台，引入红杉、经纬等顶级机构，甚至让被投企业美团，反向投资活力集团，形成罕见的“互投”佳话。这种“资源杠杆”曾让其在2010年就拿下100万用户，如今更是形成覆盖超197亿注册用户，年入6.47亿元，规模仅次于携程的综合出行平台

如今，持股16.79%的王江，即将迎来人生第一个IPO。

二

投资可以靠眼光闪电战，但创业却是拼耐力的马拉松。

王江的“赌徒基因”让活力集团活了下来，但想要在巨头林立的出行市场杀出血路，仅靠创始人的光环，远远还不够。

2024活力集团的全年GMV达405.20亿元，仅为携程的1/10，整体综合出行服务市场中，活力集团市场份额仅从1.2%微增至1.4%，仍远低于携程的31.6%，排名第八。若不是靠“一站式服务”勉强挤进第二梯队，这个成绩在巨头夹缝中几乎毫无存在感。

活力集团的核心卖点是“无缝整合飞机、高铁、网约车”，覆盖5100个机场、3500个火车站以及全球逾80万家酒店。从航班、高铁的信息查询、票务预订，到值机选座、列车选座，再到航班延误查询、机场信息导航以及酒店预订等一系列配套服务，看似无所不能，几乎涵盖了旅行的各个环节，但细看业务构成，收入单一，旅行服务占比85.2%，严重依赖机票、火车票佣金。

曾被寄予厚望的伙力专车，截至2024年年末，伙力专车仅有241辆车辆，通过集团旗下的平台接受订单，连滴滴的零头都不到，最终沦为边缘业务；ToB业务薄弱：数据技术服务收入占比3.2%，尚未形成护城河。

打开航班管家App，首页依然保留着最初的核心功能：航班动态、值机选座、延误提醒。这些看似基础的服务，却是活力集团安身立命的根本。在细分赛道，活力集团确实做到了“小而美”，但尴尬的是，当用户需要“机票+酒店+用车”的一站式服务时，第一反应仍是打开携程或飞猪。

中国在线旅游市场已进入寡头时代，携程、同程、飞猪合计占据超88%份额。活力集团若想突围，必须找到巨头看不上的“缝隙市场”。197亿用户看似庞大，但相比之下，同程旅行靠微信入口实现低获客成本，携程凭借高端商旅锁定高净值人群。活力集团既缺流量入口，又缺差异化服务，用户增长恐将放缓。

黑猫投诉平台上，高铁管家累计投诉5969条，航班管家2404条，集中在“默认勾选增值服务”“退款缓慢”等问题。

更何况，当12306推出官方候补购票、携程靠低价补贴抢占市场，活力集团的“服务溢价”正在失去吸引力。在巨头垄断的出行市场，与其做“小而全”的跟随者，不如做“专而精”的破局者。

三

对于成立16年的活力集团而言，IPO或许是一场不得不打的生存之战。

这家以“航班管家”“高铁管家”为核心的综合出行平台，自2017年新三板挂牌、2019年转战科创板、2021年放弃A股转道港股后，第三次向资本市场发起冲击，去年10月首次于港交所递交招股书，满六个月后失效，直至近日更新招股书，才迎来新进展。

在此看来，与其说是主动选择，不如说是多重压力下的被动突围。累计亏损超8亿元、市场份额仅1.4%、用户增长停滞的困境，正将这家公司推向必须依赖外部输血的临界点。

从财务数据看，活力集团的“复苏”始终伴随隐忧。2024年虽勉强盈利5115万元，但实为“技术性扭亏”。砍掉37%研发投入、压缩用户补贴后，毛利率勉强撑到53.5%，代价是数字化服务收入暴跌至3.2%，用户获取成本却逆势飙升21%，陷入“越省越难增长”的恶性循环，累计亏损问题仍未实质性缓解。

更致命的是，其收入结构高度依赖机票、火车票佣金，旅行服务占比85.2%。而这一核心业务正面临双重挤压，一方面，携程、同程等巨头以绝对市场份额垄断流量入口，另一方面，12306推出“候补购票”功能、航旅纵横接入美团生态，直接削弱了“加速包”等增值服务的生存空间。

当行业从信息差盈利转向生态闭环竞争时，活力集团既缺乏美团的生活服务场景，又无携程的高端商旅壁垒，若不借助IPO融资补足技术短板、拓展新业务，恐将沦为巨头生态中的边缘角色。

更深层的焦虑，来自资本层面的倒逼。活力集团自成立以来，已完成7轮融资，但早期投资人如红杉、经纬等已陆续退出，资本市场对此反应尤为谨慎，2024年最新一轮融资投后估值仅20.87亿元，较三年前缩水36%。

资本耐心逐渐耗尽的压力下，上市成为安抚股东、维持估值的关键路径。

另外，其国际化战略尚处试探阶段，而数据授权协议一年一签的脆弱性，让公司随时面临航班动态信息断供的风险。若此时不登陆港股，后续融资可能面临更大折价压力。

就在前几天，港交所推出的“科企专线”，允许特专科技公司以保密形式提交申请，并简化不同投票权架构的审核流程，活力集团刚好符合其定义。

更关键的是，其创始人王江通过Non Human Limited和Travel Around Holdings持有32.78%股权，若能借助“科企专线”实现同股不同权，可在融资后保持对公司的绝对控制。这种政策红利的窗口期稍纵即逝，促使公司在招股书失效次日，便马不停蹄地重启上市进程。

尽管其以1.4%的市场份额和6.47亿元年收入，证明了自己的韧性，但若无法突破收入单一性、提升技术护城河，这场资本化征程或将止步于“工具型平台”的最后倔强。

活力集团的IPO不是终点，而是一场与时间赛跑的生存游戏。它需要在资本加持下，快速补齐短板，否则“第二”的位置随时可能被取代。