芦哲、张佳炜（芦哲系东吴证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员）

核心观点

核心观点：10月美联储FOMC会议以10-2投票结果降息25bps，并宣布于12月1日结束缩表，基本符合预期。发布会上Powell表示不预设12月降息路径，市场解读鹰派，紧货币交易令美元&美债利率上行，黄金和美股下跌。向前看，如果数据延续当前趋势，12月降息仍然是大概率事件。从策略来看，短期降息预期受数据扰动更大，中长期看美联储仍在降息周期。2026年5月美联储换主席后，明年市场有望迎来美联储更多次的降息，对应更低的短期美债利率与更恶化的美元信用。

FOMC声明：10-2降息25bps，宣布于12月1日结束缩表。10月FOMC会议如期降息25bps至

3.75, 4.0

%，并计划于12月1日停止缩表。本次有两个反对票，美联储理事Miran与9月会议一致，认为应降息50bps；极度鹰派的堪萨斯联储主席Schmid认为不应降息。会议声明与9月相比，对经济环境的描述与展望的变化不大，对美国增长的表述略有上修，描述从放缓（moderate）变为温和扩张（expand at a moderate pace）。缩表方面，声明宣布美联储计划于12月1日结束缩表，符合预期，主因近期美国货币市场流动性已持续、显著收紧；在实施细则中美联储表示将持续减持MBS，但减持所得资金将用于TBills再投资。

发布会：Powell表示不预设12月降息路径，对未来降息表态谨慎，市场交易紧货币。发布会上，Powell对于12月降息“远未成定局”的表态成为市场解读鹰派的主要来源，对就业和通胀的看法则没有太多变化。①增长方面，对于美国经济，Powell表示政府关门之前的数据显示经济正在更加稳固的路径上；没有看到劳务市场加速疲软，申领失业金、职位空缺等数据没有继续走弱，Indeed等私营部门职位空缺率在近期变化不大。同时，谈论到美股科技企业的估值与泡沫问题时，Powell表示当前与当年科网泡沫不同，AI相关公司有业绩和盈利支撑；数据中心建设并非利率敏感，美联储政策对其影响不大。②通胀方面，Powell仍然表示关税影响是一次性和渐进的，剔除关税后的核心PCE同比应在2.3-2.4%；没有看见劳务市场紧张或通胀预期的变化推高通胀。③货币政策方面，Powell表示FOMC委员们对未来利率决策分歧较大；高度不确定性是考虑放缓降息路径的原因；如果得不到更多的信息，而经济看起来没有变化，则可能认为要放缓降息；政策利率已进入估算的中性水平区间。其中，发布会问答环节开始时Powell即表示12月降息“远未成定局”，被市场视作鹰派信号、反应较大，紧货币交易令12月降息预期一度跌至62%，美债利率与美元指数上涨，黄金下跌，美股震荡走低，并在Powell对美股科技公司的积极评论后收复部分跌幅。

策略启示：短期降息预期受数据扰动更大，中长期看美联储仍在降息周期。截至最新，联邦基金期货隐含12月降息概率63%，至2026年底累计降息3.4次/85bps。倾向于认为，“不预设12月降息”的说法符合美联储数据依赖的决策方式，而此前市场基于点阵图和近期数据的真空状态对12月降息预期定价过于充分，因而对于这一偏鹰派的表态反应较大。往后看，如果数据延续当前就业走弱、通胀温和的趋势，12月降息仍然是大概率事件。从策略来看，短期降息预期受数据扰动更大，中长期看美联储仍在降息周期。2026年5月美联储换主席后，明年市场有望迎来美联储更多次的降息，2026年降息幅度料超过市场当前预期的2.7次，对应更低的短期美债利率与更恶化的美元信用。

风险提示：特朗普政策落地节奏与预期相差较大；美联储维持高利率水平时间过长，引发流动性危机；关税对美国通胀的影响大于预期。

以上为报告部分内容，完整报告请查看《10月FOMC：不承诺12月降息——2025年10月FOMC会议点评》。