科创板恶之花：退市第一股卓然股份的前世今生，工商管理硕士的父亲和英国留学回来的儿子一起造假欺骗了大家

　　来源：国际投行研究报告

　　凌 通 社

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　　科创板恶之花：退市第一股的前世今生

　　谁老板、谁中介、谁审核，投资者怎么索赔

　　10月28日，*ST卓然（维权）（688121）收于0.40元/股，总市值9344万元。这是公司股票连续第20个交易日收盘市值低于3亿元，交易类强制退市条件就此触发。卓然由此成为科创板首只市值退市股，股票自10月29日起停牌。

　　五年前的2021年9月6日，卓然股份以18.16元的发行价登陆科创板，首日收于39.23元，涨幅116%。上市第三个交易日，股价摸到48.50元，这是它的历史最高价。从48.50元到0.40元，跌幅约99.2%。

　　凌通社注意到，退市公告只说明了结果。要看清它怎么走到这一步，得回到四年的年报、一份没有披露的关联交易，以及两道年年“放行”的看门人防线。

核心观点

◆上海证监局《行政处罚事先告知书》拟认定，公司2021—2024年合计虚增利润约2.87亿元；2023年虚增额占当期披露利润总额的148.33%，剔除后当年为亏损。

◆2020—2021年，子公司与实控人控制的远东科技发生关联交易合计7.62亿元，招股书和2021年年报均未披露，这条通道成为上市后资金回流的入口。

◆审计机构信永中和四年均出具标准无保留意见，保荐机构国投证券（原安信证券）历年督导报告均称未发现违规。

◆截至退市触发，没有中介机构宣布设立先行赔付基金，与紫晶存储、泽达易盛形成对照。

　　一前世今生：五年走完一个轮回

　　卓然股份是一家炼油化工专用设备企业。招股书中，它的乙烯裂解炉项目参与率超过65%，中石化、中石油是合作超过十年的核心客户，巴斯夫从2009年开始合作，十几年间下了近20台/套订单。

　　IPO原计划募资6.10亿元，实际募得9.20亿元，超募3.10亿元。2023年12月公司又完成定增，募资4.13亿元。两次融资合计约13.33亿元。

时间

事件

2021.01

安信证券出具发行保荐书，公司申报科创板

2021.06.17

科创板上市委2021年第39次审议会议审议通过，为当年第185家过会企业

2021.09.06

上市，发行价18.16元，首日收39.23元（+116%）

2021.09

股价见顶48.50元，市值近百亿元

2021—2024

四年年报存在虚增利润，审计意见均为标准无保留

2023.12

完成定增，募资4.13亿元

2024.12—2025.11

实控人张锦红两次被监察机关留置，公司未及时披露

2025.12.19

公司及张锦红因涉嫌信披违法违规被证监会立案

2026.07.07

2025年年报未按期披露，被实施退市风险警示，简称变更为*ST卓然

2026.09.11

收到上海证监局两份《行政处罚事先告知书》，可能触及重大违法强制退市

2026.10.28

连续20个交易日市值低于3亿元，触发市值退市；10月29日起停牌

　　资料来源：上交所公告、公司公告、上海证监局事先告知书；留置时段源自第三方供稿，未经独立核实。

　　二谁老板：张锦红父子与四条虚增路径

　　招股书显示，张锦红发行前直接持有公司39.47%股份，为控股股东；其子张新宇持股0.72%，父子合计持股40.19%，为共同实际控制人。

　　父子是高学历高智商人群，IPO 说明书显示，父亲是中国人民大学工商管理硕士，儿子是英国留学回来，英国哈德斯菲尔德大学也算英国不太差的学校。但就是这对父子一起造假欺骗了我们大家。

　　事先告知书拟认定，公司虚增利润有四条并行路径，均不是上市后临时起意。

路径

事先告知书拟认定的手法

涉及金额

① 关联方资金回流

以“预付工程款”“预付货款”名义将资金转出，经远东科技（张锦红实际控制）回流，冲抵子公司博颂化工的应收账款并转回坏账

2021—2023年虚增利润合计约1.53亿元

② 试验装置提前确认

在浙石化场内新增试验装置，正式合同未签、对方未确认承担支出，即确认收入

2023年虚增营收1.60亿元，利润5614.68万元

③ 钢管翅片管循环交易

指定客户与供应商，资金体内循环，货物无实际销售

2023—2024年虚增营收4.34亿元，利润7658.49万元

④ 参股公司损失跨期

协调苏州圣汇（持股21%）提供不实报表，将2021年损失挪至2022年

2021年虚增2223.65万元，2022年虚减2077.67万元

　　路径明细据第三方供稿整理；分年合计以事先告知书（沪证监处罚字〔2026〕11号）为准。

年度

虚增利润（万元）

占当期披露利润总额

2021年

4，383.65

12.96%

2022年

1，372.33

6.73%

2023年

22，429.51

148.33%

2024年

556.72

5.13%

合计

约28，742

—

　　资料来源：上海证监局《行政处罚事先告知书》，单位保留原文口径。

　　处罚方面，事先告知书拟对公司罚款1250万元，对张锦红等6名责任人合计罚款3580万元。叠加未按期披露2025年年报一案，公司合计拟被罚1450万元，责任人合计3740万元。其中，张锦红两案合计拟罚2050万元，并被采取10年证券市场禁入；张新宇拟罚430万元，禁入3年；时任财务总监吴玉同两案合计拟罚490万元。

　　‘

　　2023年剔除虚增部分后，公司当年实际亏损。一家科创板公司在上市第三年靠虚增利润维持盈利形象。

　　’

　　三谁中介：保荐与审计两道门

角色

机构

关键事实

保荐机构 / 主承销商 / 持续督导

安信证券（现国投证券）

保荐代表人许杲杲、郭青岳；IPO保荐及承销费4720.64万元；2021—2024年督导报告均称未发现违规

审计机构

信永中和

IPO阶段起担任审计机构，覆盖2021—2024年全部涉案年度，均出具标准无保留意见；2026年9月被证监会立案调查

　　资料来源：公司公告、公开报道。

　　凌通社注意到，2020年、2021年，博颂化工与远东科技之间的关联交易金额分别为2.92亿元和4.70亿元，合计7.62亿元，占当期披露净资产的34.14%和23.58%。招股书和2021年年报均未披露。远东科技在IPO报告期内以“新增大客户”身份出现。

　　更值得关注的是时间点。2025年12月19日，公司已被证监会立案；2026年1月7日，国投证券发布现场检查报告（检查时间为2025年12月23日至26日），结论仍是“除警示函提及的事项外”未发现违规。而警示函所提的“体外资金池”“未如实披露关联方资金往来”，正是后来事先告知书拟认定的核心路径。

　　对于审计机构，证监会表示“涉嫌未能勤勉尽责的将依法严惩”。相关中介机构是否存在未勤勉尽责情形，有待监管认定。

　　四谁审核：上市委三问，没问到远东科技

　　2021年6月17日，科创板上市委2021年第39次审议会议审议通过卓然股份首发申请，结论为符合发行条件、上市条件和信息披露要求，“需进一步落实事项：无”。审议会议提出三个问题：

◆INNOVAREKTI与发行人的业务协同性，以及未在申报前完成收购的原因。

◆北京国事同时作为客户和供应商的合理性，以及进入EPC总包业务对中石化合作的影响。

◆研发人员增长较快的原因，是否存在非研发工作或突击增加研发人员的情况。

　　上市委关注到了“客户即供应商”的关联风险，问询对象是北京国事。后来被认定为资金回流通道的远东科技，没有出现在上市委问询中。中介机构核查时曾访谈远东科技高管和股东，未发现异常；而第三方信息显示，远东科技一名关键人员或为卓然股份前员工（源自第三方提供，未经独立核实）。审核环节是否存在应关注而未关注的情形，尚未得到进一步说明。

　　五索赔：先行赔付！刑事才能震慑！

　　市值退市不设缓冲，场内交易结束了，持有人的维权才刚开始。据律师观点，2021年9月6日至2025年12月19日期间买入卓然股份、且在2025年12月19日收盘时仍持有的投资者，可依法主张赔偿，管辖法院为上海金融法院。可主张范围包括投资差额损失及佣金、印花税；可追责对象包括上市公司、实控人、失责董监高、被立案的审计机构及配合资金通道方。具体以法院立案标准及最终处罚决定为准。

案例

涉案期间

虚增利润

中介先行赔付

定性

紫晶存储

2017年起，跨IPO前后

—

10.86亿元

欺诈发行

泽达易盛

2016—2021年，跨IPO前后

2.96亿元

4.93亿元

欺诈发行

康得新

—

115.3亿元

—

民事追责推进中

*ST卓然

2021—2024年，上市后

2.87亿元

0

拟认定上市后信披违法

　　可比案例数据源自第三方提供，未经独立核实。

　　泽达易盛和紫晶存储的先行赔付，前提是欺诈发行的定性把看门人的连带责任钉在了IPO入口。卓然的事先告知书没有认定IPO阶段财务造假，追责路径因此不同。但责任不落在欺诈发行上，不等于四年持续督导没有问题。泽达和紫晶的投资者等来了中介先掏钱，卓然的投资者只能逐一起诉。

　　紫晶存储|泽达易盛|康得新|*ST卓然 刑事+全案对比

关键前置事实：

1、紫晶存储：刑事一审判决生效；康得新刑事二审终审裁定生效；

2、泽达易盛：行政、民事结案，刑事尚未公开宣判；

3、***ST卓然（688121.SH，科创板）：仅出具行政处罚事先告知书，正式处罚尚未落地；犯罪线索拟移送公安，尚无刑事立案、起诉、判决；未认定IPO欺诈发行，定性为上市后定期报告财务造假。

　　基础背景概览

项目

康得新（002450.SZ，深交所主板）

紫晶存储（688086.SH，科创板）

泽达易盛（688555.SH，科创板）

*ST卓然（688121.SH，科创板）

板块

主板

科创板（注册制）

科创板（注册制）

科创板（注册制）

造假核心周期

长达7年系统性造假，虚增利润超115亿

IPO阶段即欺诈发行，上市后继续财务造假

IPO欺诈发行，上市年报持续虚增营收利润、隐瞒关联交易

未认定IPO造假；上市后定期报告虚增利润，资金占用，关联交易未披露

退市状态

已退市

重大违法强制退市（科创板首批）

重大违法强制退市

尚未正式退市；同时触发【无法按期披露年报】财务退市+重大违法强制退市双重风险

刑事状态

2025‑12终审裁定生效

2025‑12一审宣判生效；10名高管全部获刑实刑/缓刑

刑事尚未公开宣判；行政民事结案，实控人终身市场禁入

拟移送公安；无刑事判决、无公开立案信息，程序尚未启动

民事赔偿

普通代表人诉讼进行中，赔付未落地

中介先行赔付；后续集体诉讼

科创板首单特别代表人集体诉讼，全额调解赔付7195名投资者合计2.8亿，中介赔付后追偿

无先行赔付；代表人诉讼尚未启动，中介连带责任尚未正式认定

　　刑事/监管处罚核心对比（康得新、紫晶存储为生效判决；后两者为现有文书状态）

　　1、单位（上市公司）判罚/拟处罚

康得新：犯【欺诈发行证券罪】+【骗购外汇罪】；合并罚金4.1亿元

紫晶存储：犯【欺诈发行证券罪】；罚金3700万元，已缴行政罚款可抵扣罚金

泽达易盛：暂无刑事判决，行政处罚已落地

ST卓然：证监会事先告知拟处罚：上市公司罚款1250万元*；6名责任人合计罚款3580万元；实控人10年市场禁入；正式处罚决定书尚未公告，拟移送公安，暂无刑事定罪。

　　2、实际控制人主犯处理

　　1）康得新‑钟玉

罪名：违规披露、不披露重要信息罪；欺诈发行证券罪；骗购外汇罪；背信损害上市公司利益罪多罪叠加

刑罚：有期徒刑15年，罚金2020万元，二审维持原判。

特点：除证券犯罪，叠加掏空上市公司、骗购外汇，罪名最多，刑期A股财务造假案里属于极高。

　　2）紫晶存储‑郑穆

罪名：欺诈发行证券罪、违规披露不披露重要信息罪，两罪并罚

刑罚：7年6个月，罚金50万元；另一实控人罗铁威7年，财务总监6年6个月；合计10名管理层全部获刑，部分从犯缓刑。

特点：《刑法修正案（十一）》之后，科创板第一例单位+全套高管刑事完整落地的欺诈发行案件。

　　3）泽达易盛‑林应

行政处罚、终身市场禁入，高额罚款；集体诉讼承担主要民事责任；刑事审判结果未对外披露。

　　4）*ST卓然‑张锦红（实控人）

证监会事先告知：罚款1950万元、10年证券市场禁入；造假线索拟移送公安机关，尚未进入司法审判，没有刑期、罚金刑事判决。

　　3、罪名定性关键差异

康得新：独有骗购外汇罪、背信损害上市公司利益罪（大股东掏空），多重罪名叠加，是刑期拉到15年的核心因素。

紫晶存储、泽达易盛：核心是欺诈发行证券罪+违规披露、不披露重要信息罪（IPO即造假）。

ST卓然：监管事先告知没有认定IPO欺诈发行*，违法类型仅为上市后【违规披露、不披露重要信息】（定期报告虚增利润、资金占用、关联交易遗漏），不涉及IPO申报阶段造假；犯罪线索拟移交公安，后续是否追究刑事责任，要看公安立案、检察院起诉结果。

　　四大案件综合维度总结

维度

康得新

紫晶存储

泽达易盛

*ST卓然

造假体量

百亿级别，周期最长

IPO欺诈，中等规模

IPO欺诈，中等规模

上市后造假，虚增利润2.87亿，不涉及IPO阶段造假

刑事追责力度

最重；实控人15年，叠加外汇、掏空类犯罪

科创板首例完整刑事闭环；10名高管集体获刑

行政民事全部结案，刑事待宣判

仅行政事先告知，拟移送公安，刑事程序尚未开展

投资者救济

代表人诉讼推进中，赔付未落地

中介先行赔付+集体诉讼

国内首单科创板特别代表人诉讼全额调解赔付，投资者快速获赔

无先行赔付，中介责任尚未认定，投资者索赔尚未实质展开

中介责任

行政处罚，无刑事判决

行政处罚，中介先行赔付，无刑事判决

中介大额民事赔付+行政处罚，赔付后内部追偿

会计师事务所已立案调查；保荐机构责任尚未正式认定，暂无赔付动作

　　实务关键启示

IPO欺诈发行 vs 上市后定期报告造假：紫晶、泽达属于IPO申报期就造假，触发欺诈发行证券罪；*ST卓然目前文书只认定上市后年报造假，不涉及IPO欺诈，二者罪名、追责逻辑存在区分。

同样是证券造假，刑事判决不是必然结果：*ST卓然目前只是拟移送公安，不等于一定会起诉判刑，后续取决于公安侦查、检察院审查起诉。

民事赔付的差异：紫晶、泽达因为IPO欺诈，中介机构被认定较重连带责任，出现先行赔付/集体诉讼高额调解；*ST卓然尚未认定IPO造假，中介是否承担大额连带赔偿，仍存在变数。

康得新判决适用旧刑法，但叠加外汇、掏空等额外罪名，量刑显著高于单纯证券信息披露造假。

　　六凌通社观察

　　卓然的退市形式是“市值退市”，但它留下的问题不在市值上：

　　◆入口处7.62亿元关联交易为什么没有拦住？

　　◆四年标准无保留意见是如何一年一年出具的？

　　◆实控人两次被留置，市场为什么毫不知情？

　　说好的对造假罚到倾家荡产，牢底坐穿在哪里

　　四年里，任何一环多问一句，这条链都转不了四年。股票代码会摘牌，这三个问题不会跟着消失。科创板第一股的警示价值，不在于它退得有多快，而在于这些问题有没有人接着回答。

　　‘

　　恶之花开在报表里，根扎在入口处。