最近，申万宏源牛市两段论刷屏，他说：“牛市1.0”可能在2026年春季来到高峰，“牛市2.0”可能是全面牛：2026年中游制造供给出清。

按他们的意思，尽管目前A股在调整，但“牛市1.0”真正的高峰还没到来，这个高峰的节点在2026年春季，时间近了！

申万宏源证券表示，居民资产配置迁移周期与经济、政策和产业周期共振，足以驱动牛市。而大国相对力量变化的周期，是远比居民资产配置迁移周期更长的周期。

这个观点不仅从居民资产配置迁移分析股市，而且还从“大国相对力量变化的周期”这个更宏观视角分析牛市，确实罕见。

我的看法是从去年924到现在的行情确实是牛市，而且这个牛市还没有走完。央行在三季度报告中提到3点值得关注：

1、企业和居民基于各类资产的收益变化，可以用存款购买理财、股票等金融资产。资产价格变化往往会引起银行存款、贷款总量和结构的变化。

2、在套利机制作用下，资金流向回报率更高的地方，消除无风险套利的机会，引导银行存贷款、债券市场、股票市场、保险市场等投融资活动，并将金融资源配置到实体经济和各类资产上。例如，存款和贷款利率、债券收益率、股票股息率、房屋租售比之间都形成比价关系。

3、随着基数变大，未来金融总量增速有所下降是自然的。

啥意思？未来存款增速和贷款增速下降是自然的。这里有基数变大的原因。基建投资、房地产投资增速见顶有关系。基建投资、房地产投资对债券融资、贷款的需求非常大。

另一方面，股市的回暖对科技企业帮助非常大，大量的科技企业通过多层次资本市场上市融资，大大激发了创业创新的热情。

所以基建投资、房地产投资是债权时代的代表。科技创新是股权时代的代表。融资市场从债权时代向股权时代转型是高质量发展、经济转型的重要标志。

债权时代向股权时代转型有客观原因，也有主观原因。客观原因包括两个：一是城镇化基本见顶、人口走向老龄化，对应着基建投资、房地产投资增速见顶，意味着债权融资需求下降。二是中国从人口强国向人才强国转变，导致劳动力密集型行业升级为技术密集型和知识密集型。科技含量越来越高。

主观原因是，国家顺应了债权时代向股权时代过渡的经济规律。出台了很多对应的政策：比如科技企业上市更便捷、引导保险等机构资金入市、支持ETF满足居民投资需求、降低存款利率。这些最终的目的就是引导储蓄资金入市。

而在个人层面，个人资金入市也是大势所趋，以银行存款、货币基金、保险万能险、银行现金类理财等固收类收益率不断降低。资金在收益焦虑下只能转向股市等权益类市场。这也就是央行说的存款和贷款利率、债券收益率、股票股息率、房屋租售比之间都形成比价关系。

所以从上面的角度分析国家大力推动经济转型升级、高质量发展，也意味着股市的1.0时代、2.0时代必须来临。

也就是申万宏源提到的：

本轮牛市最终还是“科技牛”或“中国影响力提升牛”，基本面周期性改善+新兴产业趋势强化+居民资产配置向权益迁移+中国全球影响力提升共振，支撑全面牛。