白酒半年报|今世缘二季度业绩恢复增长 现金流大幅流出合同负债减少

　　出品：新浪财经上市公司研究院　　

　　作者：郝显

　　2026年上半年，白酒行业进入了“加速出清”的新阶段。

　　上半年19家白酒上市公司实现总营收1978.94亿元，同比减少6.75%；归母净利润731亿元，同比减少8.39%。业绩下滑呈加速态势：营收增长率中位数从2025年上半年的-12.84%进一步下探至-15.34%，归母净利润增长率中位数更是从-24.63%下滑至-40.10%。

　　从行业层面看，亏损面在扩大。上半年仅4家公司营收正增长，4家公司净利润正增长，而营收降幅超过20%的企业从2025年同期的5家暴增至7家。更值得关注的是，已有3家白酒公司陷入半年度亏损——水井坊、皇台酒业和金种子酒。

　　从整体来看白酒呈现三大趋势

　　趋势一：增长模式发生转变，从以前的“以经销商为核心的压货式增长”，转向“以消费者为核心的动销式增长”。头部酒企正在加速转型，上半年贵州茅台直销渠道（自营店与i茅台）收入占比已经达到57.3%。

　　从预收款来看，今年上半年上市白酒企业合同负债总额为323.84亿元，同比减少了13.6%，19家上市酒企中，13家合同负债同比下降，行业风向标贵州茅台合同负债一举减少42.3%，泸州老窖、洋河股份也在大幅下滑。

　　从存货来看，行业存货总额从1683.25亿元增至1891.88亿元，同比增长12.4%。有三家公司存货增速超过20%，其中五粮液存货增长了27.68%，排第一。今世缘、皇台酒业、伊力特、古井贡酒、泸州老窖收入下滑的同时，存货增速均超过两位数。

　　趋势二：需求疲软和竞争加剧下，酒企陷入“毛利率下降+费用率上升”的双重挤压，净利率下滑幅度普遍大于毛利率。

　　上半年12家白酒公司毛利率下滑，贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、洋河股份均未能幸免。净利率下滑的酒企达到了16家。剔除亏损酒企之后，舍得酒业净利率下滑幅度最大，从16.35%降至6.21%。

　　从费用率来看，上半年13家公司销售费用率在增长，管理费用率增长的公司也达到13家。综合财务费用率和管理费用率，有14家公司同比在增长。金种子酒、皇台酒业、洋河股份、口子窖费用率均大幅增长。

　　趋势三：行业集中度进一步向头部提升。2025年上半年贵州茅台一家公司占上市白酒企业总营收的43%，今年上半年则进一步提升至约47%。

　　集中度提升背后是其他酒企的加速出清。除了贵州茅台之外，其他大型酒企并不抗跌，五粮液上半年收入增长20.87%的背后是对2025年财报“重述”的结果，重述之前五粮液2025年上半年营收达到527.7亿元，2024年上半年达到506.48亿元，而今年上半年仅为284.17亿元。

　　此外，其他四家百亿酒企山西汾酒、洋河股份、泸州老窖、古井贡酒营收均出现双位数下滑。

　　今世缘二季度业绩恢复增长 现金流大幅流出合同负债减少

　　2026年上半年，今世缘实现营业收入64.36亿元，同比下降7.41%；归母净利润20.82亿元，同比下降6.6%。在19家上市白酒企业中，其营收增速与净利润增速均排名第6，处于行业中上游水平，在区域酒企中显得相对稳健。

　　分季度来看，一季度公司营收同比减少15.23%，净利润同比减少15.76%，与行业下行节奏保持一致。二季度营收同比增长14.11%、净利润同比增长19.17%，出现反弹。不过二季度的反弹建立在2025年同期的低基数基础上——去年二季度开始，今世缘主动去库存、弱化回款考核，导致业绩大幅下滑。

　　从回款、现金流等指标来看，二季度经营是否迎来大幅改善可能依然要打问号。二季度季销售回款18.1亿元，同比下降10.7%；经营现金流量净额-4.98亿元，较去年同期（-3.5亿元）进一步恶化；合同负债环比一季度末减少7.2亿元。

　　从产品端来看，上半年今世缘的产品结构呈现清晰的“下移”特征。特A+类（出厂指导价300元以上）营收37.43亿元，同比下降13.19%，国缘四开所处的400-500元价格带正是商务宴请收缩冲击最严重的区间；而特A类（100-300元）营收23.07亿元，同比增长3.36%。在行业深度调整的背景下，大众价格带成为了压舱石。

　　值得注意的是，在产品结构下移的同时，今世缘毛利率反而逆势提升0.73个百分点至74.14%。

　　从费用端来看，上半年今世缘销售费用9.33亿元，同比下降9.4%；销售费用率14.50%，同比下降0.32个百分点。在行业普遍费用上升的背景下，费用率下降显得特立独行，上半年仅有6家公司销售费用率下降。管理费用率3.28%，同比下降0.1个百分点。上半年净利率达到32.35%，同比提升0.28个百分点，在19家上市酒企中排名第4。

　　不过值得警惕的是，上半年末今世缘存货达到71.40亿元，同比增长24.76%，存货增速超过营收增速。存货增长与合同负债大降，或许说明公司仍存在库存压力。