斑马消费 陈晓京

2025年，卤制品行业仍深陷消费疲态与竞争加剧的双重挑战，周黑鸭却交出亮眼业绩答卷，其归母净利润同比暴增近6成。同时，公司启动高派息和回购计划，获得市场积极反馈。

创始人周富裕重掌公司后，通过关闭低效门店、优化门店结构、提升经营效率等一系列措施，叠加毛鸭价格低位带来的成本红利，推动周黑鸭重回增长轨道。

吃到成本红利

3月27日，周黑鸭（01458.HK）迎来暌违已久的一天，股价逆势高开，全天大涨16.54%，市场情绪高涨。这与3月26日夜间披露的2025年度业绩、高派息以及回购计划“组合拳”息息相关。

2025年，公司实现营业收入25.36亿元，归母净利润1.57亿元，同比分别增长3.47%、59.60%。

重掌公司1年半后，周富裕终于交出一份令投资者满意的业绩答卷。

作为卤鸭制品行业的明星企业，周黑鸭从来不缺关注，但业绩突增，还是让人有几分意外。原材料成本下降、供应链效率优化，或是其业绩大增的核心原因之一。

周黑鸭作为主营鸭及鸭副产品的休闲卤味企业，鸭及鸭副原材料成本大约占比70-80%，上游原料价格的风吹草动，直接影响盈利水平。

《2025年水禽产业与技术发展报告》指出，2025年全国毛鸭全年平均价格7.60元/千克，同比下降13.31%，为以鸭副产品为主要原料的卤制品企业带来成本红利。

煌上煌（002695.SZ）就在业绩预告中明确指出，去年，公司业绩预增73.57%至123.16%，正是受益于原材料鸭翅、鸭脖及白条鸭等相关鸭副产品原料的低价。

去年，周黑鸭整体销量同比增长14.60%至29977吨，但毛鸭均价下降，叠加供应链精细化管理实现的效率提升，公司整体销售成本仅微增1.7%。

因去年原材料价格下行，公司基于销量增长预期，增加了存货采购备货。

去年，周黑鸭的鸭及鸭副产品收入恢复增长，实现约20.38亿元，同比增长4.19%，收入占比达到80.4%。

值得注意的是，原材料成本红利或许只是短期的。随着白羽肉鸭行业产能释放和市场供需关系的改善，毛鸭价格呈现出价格温和回升的趋势。

经营效率仍待提升

周黑鸭2025年重回增长势头，也有周富裕回归后主导的门店效率提升、渠道结构优化等措施落地后的作用。

继2024年关闭785家门店后，2025年再关店12家，门店调整已接近尾声。截至去年末，公司门店总数仍保持3000家以上（3019家），全年月均单店终端销售额同比增长13.6%。

在周黑鸭历来的顶层设计中，自营门店为利润增长核心角色，特许经营门店承担规模扩张的任务，但在当下消费疲软和竞争加剧背景下，首要任务就是提升门店运营效率，自营门店自然摆在第一位。

截至去年末，公司自营门店达1805家，较2024年增加214家。2025年，自营门店实现收入约14.92亿元，同比增长7.26%。但单店经营效率仍难言乐观：去年自营门店单店年均收入约82.67万元，较2024年减少4.76万元。

而受关闭226家特许经营门店影响，2025年特许经营门店数量降至1214家，该板块收入同比下降14.37%。但得益于低效门店出清、优质门店运营优化，其单店年均收入同比增长1.65%至43.17万元。

经过一系列调整后，周黑鸭自营、特许经营门店比例由2024年的5:5升至2025年的6:4，这一结构是否会继续优化，以进一步推动业绩增长，仍待市场观察。

在东吴证券看来，随着考核重心转向租售比、人效以及盈利能力等指标，预计2026年周黑鸭有望延续向好趋势。

机构的这一判断，是基于对周黑鸭大本营华中区域市场的观察。

2025年，公司华中区域门店1345家，较2024年减少49家，整体收入约10.57亿元，较上年同期的10.47亿元微增0.95%；门店数量缩减但收入基本企稳，得益于门店结构调整后单店经营效率的提升，区域内单店年均收入约78.59万元，同比增长4.63%。

不过，公司经营仍面临一定压力，其中客单价在2025年再次下探，由2024年的54.39元/单降至51.40元/单，降幅5.50%。

培育增长曲线

周黑鸭的产品口碑不俗，但定价偏高，随着客单价逐年下探，说明公司正在向外界妥协以释放自身压力。

2023年底，周富裕开始在个人社交账号上频频出镜，内容聚焦日常巡店、探访工厂等场景，打造个人IP，这不仅让其更直接地洞察市场、门店及消费者需求，也拉近了品牌与消费者的距离，强化了品牌线下运营的亲民形象。

经过1年多的筹划布局后，周黑鸭逐步对外落地跨界动作。2025年，除了与泰国IMCOCO集团合作推出椰子水产品外，还将复合调味品与出海作为核心战略布局。

在复合调味品领域，公司依托自身20余年积淀的核心味觉资产“周黑鸭味道”，与四川申唐开展合作，围绕风味延伸进行品类与模式的双重创新。

据公司披露，目前其复合调味料产品系列“嘎嘎香”，已推出卤料包、辣卤火锅底料、周黑鸭风味面酱、周黑鸭火鸡面酱等29个SKU，初步建立涵盖卤料、酱料两大细分领域的产品矩阵，成功将自身独有的黑鸭风味从休闲零食场景延伸至家庭烹饪与便捷速食领域。

这些复合调味料产品和卤鸭制品一起，进入公司新开辟的山姆、胖东来、永辉以及便利店等渠道，通过上述渠道合计新增覆盖终端销售点近4万个，成功在关键增量市场完成规模化布局。

同时，公司对餐桌卤制品场景进行探索与孵化，进一步向紫燕食品（603057.SH）主导的餐桌卤制品赛道渗透。

2025年，周黑鸭将海外市场作为未来长期增长驱动力，并以东南亚市场为起点实现出海业务的关键破局。

截至去年末，公司产品已进入马来西亚、加拿大、法国等12个国家主流零售渠道，初步搭建起全球化分销网络；并于去年12月初在马来西亚巴生港开出首家品牌直营店，实现了品牌从海外渠道分销到线下直营的突破。