薛鹤翔、陆甲明（薛鹤翔系申银万国期货研究所所长、中国首席经济学家论坛成员）

摘要

展望后市，我们认为玻璃目前供需修复速度放缓。接下来的夏秋之交是重要的需求驱动时点，同时也是关注国内诸多消费支持政策成效的时点。短期角度，由于库存仍有反弹，因此供需消化的短期压力依然存在。因此，对于1月合约而言政策预期和短期消费的驱动依然交织。

纯碱方面，市场终于在供需的短期双向调节中开始趋向于修复，库存的2连降既是一个良好的开端，但同时也是表明了长周期的调节重任依然存在。9月而言，能否在稳住供给的同时进一步消化存量的压力是市场的主要看点。

风险提示

1、玻璃需求恢复不及预期。

2、纯碱装置检修不及预期。

报告正文

一、纯碱1月价格表现弱势，库存开始消化

8月国内纯碱期货价格总体震荡回落为主。基本面上，国内纯碱在7至8月经历了一波估值的快速切换。7月前期以反内卷为核心的供给修复预期推动期货和现货盘面价格出现了连续的反弹。市场在这个阶段更多关注的是未来存在的供给修复的机会。不过，考虑纯碱行业由于一些新工艺、新产能持续投放，产量增加的同时，实际上下游需求由于靠近房地产传统行业，因此，纯碱的供需差就相对比较明细。因此，7月份市场一度对于反内卷的预期较好，但是实际的供需修复的效果尚未完全体现。随后整个7月最后就演变成了先涨后跌的行情。进入8月，市场逐步从前期的预期为主的驱动切换到现实视角。这包含2个方面，现货层面，由于现货价格回落，因此，一定程度上促进了供给端的收缩。比如，工厂检修数量增加，且行业开工率也有一定下降。另一方面，期货市场上开始逐步挤出了预期因素，更多聚焦于实际的供需传导的过程。尤其是纯碱现货的库存有所消化之后，盘面价格的下跌速度放缓。此外，下游玻璃的需求的短期反弹（日融量回升）也一定程度上帮助纯碱去库速度加快。截止到上周纯碱的生产企业库存和高点相比下降了约15万吨左右。为9月份的消费季节开了一个好头。当然，由于纯碱行业长周期的供需调节需求依然存在，因此，市场化的调节很难通过1次供需转化实现压力消化，但至少9月的纯碱在供需面的角度开了一个好头。

二、纯碱开工率环比下降

目前纯碱生产企业整体开工率 82.1% ，其中氨碱厂家平均开工 85.3% ，联碱厂家平均开工 83.4% ，天然碱厂平均开工 71% 。据卓创资讯统计，目前依然有 11 套装置处于降负运行，多数装置的开工负荷在 5 成至 9 成。苏盐井神、湖南金富源、五彩碱业处于停车检修状态。

纯碱现货利润方面，目前联碱法装置和氨碱法装置生产利润持续承压。其中，联碱法装置利润约为-190元，氨碱法装置利润约为-270元。

三、纯碱库存连续2周去库

最新全国库存为165.8万吨，环比下降5.7万吨。分地区数据来看，西北地区纯碱库存52.3万吨（环比下降7.3）。华北地区纯碱库存38.5万吨（环比增加0.5），华东库存8.3万吨（环比下降0.2万吨），华中库存9.1万吨（环比增加0.5万吨）。

四、玻璃8月库存消化缓慢

7-8月国内玻璃现货和期货的运行总体先扬后抑。基本面上，由于平板玻璃相对靠近7月反内卷的核心要义，同时，国内平板玻璃产业链实际上经过了1年多的供给调整，市场化的存量消化也曾经一度有明显的效果。因此，7月反内卷产业政策预期起来之后，玻璃也是以快速的反弹来响应。不过，实际基本面运行下来，今年7月反而成效不明显。这其中包含产业低利润格局下，供需的进一步修复相对比较缓慢的实际状态。因此，玻璃日融量未能进一步大幅度下降的2025年来看，仅仅依靠预期是不够的。这点是7月下旬玻璃期货价格下跌修复基差的主要原因。同时，进入8月，玻璃生产企业的日融量不降反尔小幅回升。这其中，玻璃下游行业备货需求是一方面，同时，北京和上海部分放松限购，推动刚需逐步兑现，进而拉动对于相关房地产的实物需求，平板玻璃市场在产量层面有所反弹，这就一定程度上放缓了库存的消化进程。8月上游生产企业库存也有一定程度的反弹，并且对冲了7月的去库成效。也因此，对于近端的平板玻璃现货而言，反而表现弱势。当然，从中周期的角度，由于光伏行业已经开始调整。因此，从反内卷政策预期落地的角度对于平板玻璃是构成支撑的。目前夏末的将要到来的去库，到底是否是老的调节周期的结束，仍是市场关注的焦点。同时，由于7月份将预期和现实行情的驱动已经先行演绎。因此，当下的行情反而在整个注重反内卷政策预期的基础上会更加注重实际。

库存方面，全国整体库存5554重箱，较上周去库86万重箱。分区域库存水平来看，河北地区的玻璃生产企业库存501（+3）万重箱，其他地区主要玻璃生产地区的库存为山东617（-8）、广东980（-7）、湖北486（-45）、江苏556（+10）（单位：万重箱）。

五、总结

展望后市，我们认为玻璃目前供需修复速度放缓。接下来的夏秋之交是重要的需求驱动时点，同时也是关注国内诸多消费支持政策成效的时点。短期角度，由于库存仍有反弹，因此供需消化的短期压力依然存在。因此，对于1月合约而言政策预期和短期消费的驱动依然交织。

纯碱方面，市场终于在供需的短期双向调节中开始趋向于修复，库存的2连降既是一个良好的开端，但同时也是表明了长周期的调节重任依然存在。9月而言，能否在稳住供给的同时进一步消化存量的压力是市场的主要看点。

风险提示

1、玻璃需求恢复不及预期。

2、纯碱装置检修不及预期。