近日，美元走势强劲，一是因为地缘政治冲突升级引发了避险浪潮，二是因为市场对于美联储货币政策路径进行了重新定价。然而，就在市场似乎已习惯美元强势的叙事时，华尔街的策略师们却开始警惕背后的风险。

自2月28日美以伊冲突以来，全球外汇市场的格局被彻底改写。美元凭借其避险属性以及作为全球最大能源生产国货币的地位持续走强，衡量美元兑一篮子货币走势的美元指数自冲突爆发以来已上涨约2%，并于本周一触及去年12月以来的最高水平。

然而，就在多头欢庆之际，多家华尔街顶级投行却齐声发出警告：这场看似势不可挡的美元盛宴，可能即将迎来转折。

摩根士丹利3月25日直指当前的上涨更像一个“多头陷阱”，高盛警告市场关注点正在发生关键转向，而巴克莱也表示，未来几个月，中东局势趋于稳定，能源价格回落，美元将面临不可避免的短期疲软。

避险推手

过去三周多的时间里，美元之所以能展现出如此强劲的势头，首要原因无疑是地缘政治冲突升级所引发的避险浪潮。

作为全球核心避险货币，美元在风险事件频发阶段持续吸引资金流入，这一趋势随着美以伊冲突的加剧而不断强化。

东方汇理资管投资研究院亚洲高级投资策略师姚远指出，短期而言，地缘政治冲突及其引发的能源价格冲击是全球“避险交易”（Risk-off）主导驱动力。在这种环境下，投资者倾向于将投资组合“套现”。为了在战争阴云下回笼资金，投资者会选择减持所有资产，交易的买盘则主要惠及美元，尤其是现金。

与此同时，美国作为全球最大能源生产国，在本次冲突中进一步放大了美元的吸引力。当布伦特原油价格被推升至每桶100美元上方时，传统上高度依赖中东能源进口的经济体——如欧元区和日本——受到了严重冲击，其货币在冲突期间均下跌超过2%。但对于美国而言，能源价格的飙升不仅不构成同样的贸易条件恶化，反而因美国能源独立地位的凸显，进一步巩固了美元的相对优势。分析师指出，油价每上涨10%，美元兑欧元、英镑等主要货币便会升值约0.5%至1%。

支撑美元这轮强势的另一个关键因素，则是市场对于美联储货币政策路径的重新定价。冲突爆发前，市场普遍预期美联储将步入降息周期，但能源价格飙升加剧了通胀风险，彻底打乱了这一预期。

美联储在3月的议息会议上决定将利率维持在3.50%至3.75%的区间不变，同时上调了2026年的通胀预期，点阵图显示，年内仅预期降息一次。美联储主席鲍威尔更是释放出偏鹰信号，明确表示在未看到通胀进一步改善前不会考虑降息，甚至透露委员会已开始讨论后续加息的可能性。正如澳大利亚联邦银行国际经济主管约瑟夫·卡普索所言：“如果市场开始计入美国新一轮收紧周期，美元将对所有货币显著走强。”

涨势根基正在动摇

然而，就在市场似乎已习惯美元强势的叙事时，华尔街的策略师们却开始警惕背后的风险。

摩根士丹利在3月25日发布的报告指出，美元当前的涨势难以为继，更像是一个诱投资者入场的“多头陷阱”，即以一种价格走势诱骗投资者入场，随后突然反转的假动作。

他们认为，市场已经充分定价了能源价格上涨带来的通胀风险，却严重“低估了其对增长的负面冲击”。

摩根士丹利观点的核心在于对美欧央行政策分化的重新解读。该行策略师认为，在权衡通胀与增长这两股相互对立的压力时，美联储和欧洲央行将作出截然不同的选择。他们预计，美联储可能会忽略“暂时性的通胀冲击”，并将政策重点转向保增长，因此今年内将降息两次。而在欧洲，由于能源冲击直接加剧了输入性通胀，策略师预计欧洲央行将被迫“为应对通胀”而加息50个基点。

摩根士丹利强调：“无论是从绝对数值还是相对市场定价来看，利率走势都可能对美元不利。”随着美欧利差逐步收窄，过去支撑美元走强的一个重要支柱——利率优势——正在发生逆转。

高盛外汇策略师伊莎贝拉·罗森伯格在3月24日的一份报告中写道：“尽管市场已基本将油价冲击定价为通胀与贸易变数，但若转向更大的增长下行风险，可能抑制美元对G-10货币的全面升值。”罗森伯格指出，冲突长期化将严重损害欧洲与亚洲的经济增长前景及货币前景，而一旦市场开始对全球经济增长放缓感到担忧，美元的上涨节奏将被打破。在高盛看来，美元或许还能兑G-10货币继续走强，但“美元大概率无法维持3月份的飙升节奏”。

巴克莱银行则从一个更技术性的角度揭示了美元的疲态。该行观察到，尽管地缘冲突和油价飙升理应支撑美元，但美元的实际涨幅（尤其是兑欧元）却低于美欧之间实际利差扩大所应带来的理论水平。巴克莱策略师将这一现象归因于“美元溢价”的停滞。

所谓“美元溢价”，是指投资者因持有美元资产所面临的特殊风险（如不可预测的美国政策变动）而要求获得的额外回报。报告指出，自上一届美国政府推出全面关税政策扰动市场以来，这一溢价水平几乎没有变化，约5%的溢价水平已维持了近12个月，持续时间远超历史常态。

巴克莱团队直言：“做多美元的投资者，随时面临白宫社交媒体发布利空美元言论的不可预测风险。”这意味着，投资者在承担美国特有政策不确定性的同时，并未获得相应的风险补偿，这种“风险与回报不匹配”的局面，抑制了美元进一步走强的空间。

巴克莱认为，这场由地缘局势推动的美元反弹，可能是一场“苦涩的胜利”，一旦局势缓和，美元将面临回调压力。