这两年一度以黑马之姿崛起的广东国企，为何会如此撕裂？

先看营收。

2025年华发股份营业收入834.26亿元，同比增加38.85%，为五年来最高，也远高于同期的全国商品房销售额增速。

杠杆游戏看到，2025年华发股份的营收来源由三大板块构成：

房地产开发板块收入727.64亿元，同比增长30.59%，占总营收的87.22%。这部分增长主要来自前期销售项目的结转交付。

这批项目多为2022—2023年市场相对高位时的销售合约，其集中交付构成了营收增长的主体。

值得关注的是，华发股份2025年房地产开发板块对应的营业成本为654.54亿元，毛利率仅为10.05%，较上年同期下降4.26个百分点，创下近年来新低。

再就是物业服务板块收入19.33亿元，同比增长9.36%，毛利率15.64%，相对稳定。截至2025年末，其在管面积已超5948万平米，服务覆盖44座城市。

其他业务实现收入87.30亿元，同比大增235.91%。年报显示，华发股份其他业务中包含“土地收储业务”。这一科目在2024年为25.99亿元，2023年更是仅有约22亿元。

2025年，华发股份通过政府收储回笼资金57亿元，涉及珠海总部大厦及研发中心地块、深圳前海冰雪世界7宗商业用地、武汉都荟天地AB北地块等，其中部分收储交易的收入被纳入这一科目。

利润这边华发股份则比较惨。2025年由盈转亏，归母净利润亏损94.96亿元，同比断崖式下跌1095.54%。

从财报里也不难看出来，造成华发股份利润坍塌的原因有五点。

其一，毛利率大幅下滑，侵蚀基础利润空间。上文杠杆游戏也提到了，2025年华发股份房地产开发板块的毛利率从2024年的14.31%降至2025年的10.05%，降幅4.26个百分点。

期内其整体营业成本761.3亿元，增速47.85%，高于收入增速的30.59%；

其二，存货等资产巨额减值计提。2025年华发股份资产减值损失57.30亿元，比2024年的-18.40亿元多出近39亿元。

年报显示，这部分减值主要来自存货跌价准备的计提。从附注披露的明细看，开发成本计提18.48亿元，开发产品计提38.81亿元。

开发成本中，上海、南京、珠海、武汉等多个城市的在建项目均有涉及；开发产品中，大连绿洋湾、沈阳和平首府、江门华发四季等项目的跌价计提尤为显著。

其三，投资性房地产公允价值缩水。华发股份持有大量商业物业，并以公允价值模式计量。2025年其投资性房地产期末账面价值为308.73亿元，全年公允价值变动损失11.41亿元。

其四，联合营项目投资收益由盈转亏。期内投资收益从2024年的+9.68亿元骤降至2025年的-4.26亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益，由+9.07亿元降至-3.76亿元，降幅超过12亿元。

其五，财务费用因利息支出大增而飙升。2025年华发股份财务费用16.43亿，相比2024年的5.12亿多出超11亿元。

资产质量方面，截至2025年末，华发股份总资产3558.42亿元，总负债2464.78亿元，资产负债率为69.27%，较上年末的70.26%下降0.99个百分点。剔除预收账款后的资产负债率为64.54%，看上去还算稳健。

但有一些数据异动值得注意。

一是短期借款较年初34.80亿元大增215.98%到110.00亿元，主要系短期融资增加所致；

一年内到期的非流动负债也增加到240.35亿元，2025年初还是200.42亿元。

截至2025年末，华发股份货币资金280.75亿元，其中受限资金4.49亿元。

从现金流量表看，华发股份全年经营性现金净流入198.89亿元，但投资活动净流出145.72亿元，筹资活动净流出102.67亿元。

基于此，该司2025年现金及现金等价物余额较年初325.80亿元下降明显，为276.26亿元。

另外由于巨额亏损，截至2025年末华发股份归属于上市公司股东的净资产为94.45亿元，同比大降52.21%。

综上，2025年可以说是华发股份发展史上的“疤痕之年”。首次亏损、净资产腰斩、股价承压……某种程度上这也是我国房地产市场现阶段的缩影。

和房地产行业一样，2026年的华发股份也是有希望修复利润的。除了宏观因素，就看其在消化完历史高价项目后，新增的低成本土储能否带来毛利率的企稳回升。

正如其管理层在致股东信中所言：雄关漫道真如铁，而今迈步从头越。